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私募股权基金可让公司更创新

7月 24, 2015 - 战略管理
私募股权基金可让公司更创新

长久以来一直有项争论,即不确定私募股权投资人是否能为它们所投资的公司创造价值。证据显示,得到私募股权投资的公司,能为投资人带来强劲的报酬,但常被指控:1)太过着重短期成果(而伤害公司的长期表现),2)让目标企业承担过多债务(增加倒闭风险),以及3)较重视削减成本(裁员)而非营收增长。或许你还记得,在2012美国总统大选的时候,私募基金这一行被描述成什么样子?简单说来,米特•罗姆尼(Mitt Romney)如果2016还要竞选,华尔街可不会全力支持。 而在私募股权的支持者眼中,这种说法就是污蔑,实在说不通。首先,私募股权对就业的影响其实是有好有坏。第二,私募股权投资人的主要目标是提升公司的价值,希望再出售获利。虽然做法包括削减不必要的成本,但也代表会设法增加营收。杜赛道夫竞争经济学研究所(Dusseldorf Institute for Competition Economics,DICE)最近一篇尚未发表的报告,就把焦点放在增加营收的部分,探讨融资并购(leveraged buy out,LBO)是否让企业变得更加创新。. 上述报告的作者之一、DICE教授乔尔•史提巴勒(Joel Stiebale)表示,现在很难单靠削减成本来确保高报酬,所以私募股权投资人也在寻求更多创业式的增长。为了更了解这种趋势,史提巴勒和两位学者共同分析了从1998到2008年,英国由私募股权发动的数百件LBO案;这两位学者是诺丁汉商学院(Nottingham University Business School)的凯文•亚迈斯(Kevin Amess)、帝国学院商学院(Imperial College Business School)的麦克•莱特(Mike Wright)。他们发现,LBO不只使得公司申请专利数增加,更明确地说,也增加了引证(cited)次数多的专利(获得引证大致表示专利的品质较好)。 私募股权投资人通常不会投资以创新闻名的公司。如果询问金融业人员有关私募股权和创新的关系(我就去问了),对方可能会表示,私募股权投资者对创新没什么兴趣:私募股权寻求的是某个市场里的主导企业、风险不高,还有稳定且可预期的现金流,能够偿还债务。另一方面,新创公司使用债务融通(debt financed)的情形不多,因为新创公司的风险过高、尚未证明公司会成功、也没有资产,对于贷款人没有太大的吸引力。而且,投资人平均会在7到15年之后再出售被投资公司,但研发投资回收的时间比这段时间更长。 同时,LBO有一些方式可让公司更容易进行长期投资。由于私募股权与银行关系良好,因此常常能比被投资公司主管取得更好的贷款条件。这样一来,投资人能为公司取得更多资金,缓和一些财务限制,让公司能够投资于追求成长。这并不表示应该赞扬股票上市公司着重长期发展,它们同样会受到股东压力,必须注意短期获利。上述报告的作者认为,LBO将公司私营化,股票下市之后“不受大众严格检视”,反而能让公司进行更多的长期创业投资。 亚迈斯、史提巴勒和莱特的信息来自3个不同的资料库,一个是关于销售额、产业类别等公司特性,一个是关于LBO交易,一个则是关于专利申请及引证。整个样本数包含35,081家公司,以及1998到2005年间的407件收购案。三位作者观察了从LBO之前到成交三年后的专利活动,与未遭收购的控制组公司作对比(控制组的公司在规模、营业额、负债等方面,都与样本公司相似)。他们检视高引证次数的专利,因此排除了战略性专利申请(strategic patenting,也就是刻意申请某项专利来阻挡对手,或是作为谈判筹码。苹果公司和三星就是如此)。而且,他们把这些公司与同等的非LBO公司做对照,结果发现LBO的确会对专利申请有影响,而非“私募股权投资人买下申请许多专利的公司”。 三位作者也发现,在LBO之后三年,私募股权支持的公司比一般公司申请的高品质专利多出40%。这与《财务期刊》(Journal of Finance)2011年一篇文章的内容一致,那篇文章也发现“私募股权支持的公司,在获得投资后所申请的专利,得到引证的频率较高”。 然而,三位作者区分收购前为上市公司或私营公司之后,发现只有在“私营—私营”的情况下,对创新的正向因果关系才具有统计上的显著性,而其他类型的LBO(上市—私营、次级收购、子公司收购)则没有显著影响。由此看来,收购的正面效应主要是集中在财务较吃紧的私营企业,已公开上市的公司则常常都能有更好、更便宜的外部资金来源。进一步证实这一点的证据是,那些研究人员发现,引进私募股权投资可对创新带来最大影响的公司,最有可能是资金受限的公司及产业(如制造业和制药业,非常依赖大规模的外部投资),以及信用评等较低的公司。 私募股权投资人是否会牺牲长期成长以追求短期获利,一直都有许多争论,而以上结果也对此带来新的观点。LBO能够帮助那些资金有困难的公司,投资进行创新。然而,这些投资和专利的成本究竟能否回收,是另一个问题。史提巴勒表示:“投资报酬率和公司绩效的其他指标,并非我们研究的重点。我们样本中的许多专利,有可能等到我们的抽样期结束之后,才为目标公司带来获利。” 另外还有其他研究限制。专利之所以能用来做为创新活动的指标,是因为这不是由受访者自行提供资料,而是因为专利的成本很高,而且似乎与其他常用的创新指标高度相关。但这种作法也有缺点,因为不是每项发明最后都有申请专利,而且每项专利的价值也不太一样。史提巴勒也表示,他们的研究还受限于资料的可取得性。他表示:“我们样本中的私营企业,多半没有公布研发支出。但很有趣的一项研究主题是,区分私募股权对创新投入(研发)与创新输出(研发而得的专利)的影响,进而分析私募股权是否通过一些方式(例如组织再造),来影响研发流程的效率。并非所有创新都会申请专利,因此若能分析其他类型的创新输出,例如新产品和新流程,也会很有趣。” 在过去三十年间,私募股权大幅成长。根据贝恩战略顾问公司的《全球私募股权报告》(Global Private Equity Report),2014年收购出场的金额达到史上新高的4,500亿美元。这或许能解释为何MBA还是蜂涌进入这个行业。然而,有些人担心杠杆收购(leveraged buyout)的模式可能会失败,有些人则呼吁取消公司债的减税优惠,而且贝恩的全球私募基金部门主管也警告:“私募股权投资的获利挑战达到历来最高。”因此,私募股权投资人似乎应该开始寻求更多增长的机会。或许最近的一项调查能够稍微减轻忧虑,这项调查显示,私募股权投资人认为提高营收是他们增加价值的最重要方式,而节省成本则是最不重要的方式。

 

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